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如何看待目前经济复苏形势 | 毅点笔记

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创建时间：2023-08-25

来源 | 高毅资产客户服务号
作者 | 毅点笔记

编者按：近期随着多项经济数据的披露，市场对经济复苏的进程讨论较多。在“高毅资产·毅路同行”活动中，不少投资人也表示非常关心当下经济环境。

高毅资产基金经理在近期路演活动中分享了他们的观察和思考。我们将此内容梳理出来，希望能给大家提供多一些思考的视角。

整体而言，基本面数据在统计意义上走低之际，我们切忌对数据进行线性外推，更切忌让短期市场情绪线性外推，在市场情绪陷入低迷时刻，更应该保持客观和理性。

维持年初的经济弱复苏的观点不变

虽然近期披露的社融、出口数据等走弱，但高毅资产资深基金经理吴任昊表示，还是维持年初的经济弱复苏的观点不变。他从两方面进行分析：
第一，PMI指数的结构数据较好，短期扰动不可线性外推。从四大行业PMI的数据来看，基础原材料行业PMI数据承压，而装备制造业、高技术制造业和消费品制造业PMI数据较好。
而深究基础原材料行业PMI在5月份的数据环比下降2.1个百分点的原因，主要是国际油价在3-5月同比增速的迅速走弱，上游油价的下跌，直接导致了下游所有环节开始加速去库存，因此会阶段性使得原材料行业PMI的迅速弱化；另一方面，近期财政支出的收紧客观上也形成了对经济的短期拖累。
因此，财政支出和油价造成的短期扰动并不能线性外推，弱复苏依旧具有较大的确定性。
第二，从宏观杠杆率的角度，中国中央政府的杠杆率水平始终处在相当低的水平，决定了中国在面临各种外部挑战时，有相对大的调控余地。
因此，对于国内经济，我们依旧立足于经济弱复苏的考虑，长期上我们相信政策工具依然有空间。

当前中国大概率不会
陷入日本式资产负债表衰退

由于数据走弱、经济复苏力度低于预期，市场有观点认为当前中国和上世纪90年代日本相类似，甚至担心中国会形成90年代日本的资产负债表衰退。对此，高毅资产资深基金经理卓利伟指出，当年日本由于投资过度、债务过高导致了“失去的20年”，而在这些方面，中国与日本有明显的区别：
1.在上世纪90年代，不少国家和地区承接了原本日本的制造业供应生产。比如中国承接了普通消费品和工业品制造，偏高科技属性的制造业被韩国和中国台湾地区承接。而反观中国，中长期看中国制造业的比较优势依然明显，大部分制造业和产业链是难以被其他国家和地区承接和替代。
2.和日本相比，中国民营企业的负债率明显偏低，债务情况较为健康。在上世纪90年代，日本企业总负债率大约是90%，因此经历了一个长期的降杠杆过程；而目前中国民企的总负债率只有50%，如果剔除经营性负债，有息负债率会更低。
3.当年日本汇率大幅升值且存在过度投资的现象，当时的日本企业内部会设立投资部，专门从事房地产和股票投资，造成了资产负债表的过度扩张，致使日本在降低负债率上花费了大量时间。相比之下，目前整体上中国民企的资产负债表反而是收缩的。

部分制造业
向上的信号聚集，增速加快

从行业的角度出发，高毅资产资深基金经理孙庆瑞指出，部分行业有企稳迹象，而部分行业则优势依然明显，且增速在加快。在她看来，虽然目前在实际的宏观经济数据层面好转的还不多，但未来随着国内外去库存的结束，以及放宽政策、鼓励消费的进一步实施，在上市公司的收入及利润层面可能会逐步好转。
具体来看，在中游制造业增加值中，过去优势较为明显的纺服、家具等仍然处于下跌的状态，可能和产能向外转移有一定关系，但部分品类降幅有企稳迹象；化工、有色金属冶炼、专用设备、电新、汽车制造、计算机通讯、电子等行业，我国当前优势依然明显，这些行业今年以来仍有接近5%、甚至更高的两年复合增速，且部分品类6月的增速在加快。
图：分行业工业增加值增速（%）
（注：考虑到去年疫情造成的基数变动，我们将数据调整为两年复合增速）
数据来源：Wind

“政策底”基本确立
“市场底”有待情绪改善

从宏观政策层面来看，高毅资产研究总监韩海峰指出，7月份中共中央政治局会议的召开是市场关注的焦点之一。整体来看，会议基调是比较正面的。会议之后，市场的悲观情绪有所化解，但后续具体执行方案还有待观察与验证。其实无论是化解房地产和地方债务风险，还是提升信心，都不是一蹴而就的。7月的政治局会议定调，基本已经确立了“政策底”，根据历史经验，“政策底”往往领先“市场底”，最后是“经济底”。虽然“经济底”也许会更加滞后，但当市场情绪改善，风险偏好会率先提升，而风险偏好是支持性政策影响周期的一个关键路径。
韩海峰补充表示，当前处于“百年未有之大变局”，我们对未来感到不确定是正常的，经济新旧动能转换过程中增速换档也是正常的，我们应该在承认这些变化的基础上，试图评估哪些是周期性的，哪些是结构性的。一些重复的周期性的变化、以及一些技术变革中的结构性变化，都会为我们带来投资机会。

不在中国资产
的至暗时刻放弃

在当下中国资产的“至暗时刻”，吴任昊表示，我们更应该保持信心，不在低谷时放弃。
吴任昊从估值角度进行了说明：目前中美股票市场的估值处在近10年的极值，A股的估值很低，和美股估值差距很大。同时，中美两国经济强弱的预期差也处在近20年的极值，从数据上看，上一次出现中美国债利率的倒挂还是在20年前。所以，在经历了过去艰难的两年后，沪深300、恒生指数和MSCI中国指数都到了一个周期性的低点，这也是在多重压力下基本面、估值水平都达到极致的一个体现。估值的极致表现，往往也是市场较为极端情绪的一种体现。
图：中美市场估值处于近十年极值位置

韩海峰也强调，海内外这么多年的市场历史经验表明，尽管经济、社会和技术随着时间推移发生了很大的变化，但重复的行为模式和市场周期一直存在。正如高盛全球股票策略分析师彼得·奥本海默在《金融周期》一书中提到的，“投资者对经济和企业基本面的看法才是关键。人类行为的某些模式反应有时放大了预期的经济状况。在动荡时期，心理力量会占据主导地位”。

结语

投资是一件长期而有价值的事情，在力求获得资产的保值增值同时，帮助我们不断学习，构建更客观、更理性的认知。10:17:03我们希望在投资路上，做您长期、真诚的伙伴。就此，我们推出了“高毅资产·毅路同行”投资者陪伴服务体系，包括市场团队提供的定期交流、产品解读、客户沙龙活动等，近期我们也增加了基金经理的交流活动。我们希望在波动的市场环境中，能够始终陪伴合作伙伴及投资人，做好沟通交流，与大家“毅路同行”。
END

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