• 结合社会变迁选未来赢家

1.  好的机会往往出现在一些产业发生重大变化和价值转移的时候，或者新的产业在未来创造巨大的价值增量的时候。本质上我们希望能够，第一，跟上社会发展变迁，第二，找到变迁过程中的赢家。这两点结合起来，能给我们带来超额回报。

2.  中国是一个巨大的经济体，有无与伦比的规模优势，同时大多数行业都走过了一个前所未有的陡峭的学习曲线。这个过程对投资人来说会带来巨大的机会，因为它浓缩了产业发展的时间段，会带来巨量的价值创造和价值增长，也会带来资本市场巨量的回报，这是大国的幸运。

从社会发展的角度看，只有人民收入水平提高才能带来更广大的市场，才能继续创造更高的股东回报，若两者不能达到平衡，国家会遇到中等收入陷阱，发展不可持续。目前，中国总体上还是实现了企业员工收入增长与股东回报同步提高的过程，这背后是劳动生产率和人工成本赛跑的过程。

员工收入的增长与企业利润的增加共存，是资本市场的回报可持续的基础。供给侧改革和企业资本支出的谨慎，使企业盈利稳定性会比历史上其他时间更强。

3.  现在市场上把转型简单地等同于炒创业板、炒小股票，却没有看到本质的东西。中国转型的本质是一个经济体由高速增长向中低速增长变化的过程中，从行业到公司会发生一个重要变化。

（1）中国所有的行业都曾经是成长性行业，我们很短的时间走过了发达国家一两百年走过的路，但是，当渗透率到一定的水平的时候所有行业都会变成成熟的行业。这个时候，竞争结构和市场占有率就会变成一个行业主导的因素。在成长的阶段拼的是冒险精神，成熟阶段拼的是卓越的运营和有效的管理。

（2）而且，中国的发展一定带来劳动力成本的持续上涨，这是我们国家进步的表现。企业能够适应这个变化就能够生存，不适应这个变化，就必须被迁移出去。将来在劳动力成本提高的过程中，必然会带来产业升级和产业转移，这是一个必然的阶段。

（3）进入稳态之后，行业的回报率会发生重大的变化，标准化的产品往往回报率比较低，个性化的产品往往回报率比较高，品牌会出现溢价。这时候你会发现选择比努力更重要，你在一个比较惨的行业里面，可能只能得到一个比较低的行业的回报率。

4.  现在来看即使非常多的产业成熟了，但因为有这样巨量的经济体，以及非常全的产业配套，这种环境会极大有利于新企业、小企业的发展壮大，甚至成为一个个行业的巨头。这是一个资本市场持续发展向前的动力。

中国拥有巨大经济体量，很多产业可实现低技术到高技术的爬升，可让整个社会分担进化过程中的损失。因此，产业进化未来只有统一大市场，只有大国可以玩得起这个游戏。

往前看的话，我们仍然有很好的机会。因为我们有学习的时间，可以选出赛道，观察出优胜者。在这样长长的赛道上，享受优胜者创造的价值。这是大国的幸运，也是对中国投资人来说非常幸运的地方。

5.  如果我们站在现在的时间往未来看有哪些机会，整个市场会从一个渗透率的故事走向一个市占率的故事。当渗透率足够高之后，必须从其他人手里面夺取更多的份额，这个时候拼的就是企业的运营能力了。而且要从中国走向世界，到落后国家复制中国的经验，这是一个机会。

6.  作为巨国经济体，随着消费需求分化与升级，未来会产生非常多的结构性机会，会有很多新产品、新服务被创业者开发出来，被消费者逐渐青睐，这样一类很独特的需求，将创造一大批中型公司。

• 锁定社会价值量大、回报高的行业

7.   将时间更多花在增长型行业、体量大的行业上，是投入产出比相对高的做法。增量永远比存量好做，增长型市场的投资比存量市场的投资更容易、更轻松；体量大的行业，犹如大海，无风三尺浪，机会更多。

8.  行业选择上，我会考察一个国家的经济结构是怎么样的，各行业的利润、价值量是怎么样的，以及在资本市场的权重是怎么样的。我会锁定一些社会价值量很大、值得花足够多的时间、回报率也比较高的行业去研究，因为在这些行业更容易得到更好的回报。其它一些大行业也会阶段性地去回顾。

9.  站在现在的时点，我们看到对经济和消费影响最大的，毫无疑问是互联网所带来的产业影响和变迁。对于电商，它的渗透率和线下相比还可以更高；对于互联网娱乐，它的发展可能需要新的产品来驱动，机会还是非常之多的。互联网所代表的对消费和娱乐行业影响，这是最大的一块增量。

另外，汽车行业作为全球最大的耐用消费品，正在向电动化和智能化过渡，这毫无疑问会带来非常好的机会。

10.  所有的行业本质上都可以回归到本源，就是你为用户创造了什么价值，怎么样去实现回报。

银行生意的本质是一个高杠杆赚利差的商业模式。钱是它的生产资料，银行的回报率是由社会发展阶段、经济的回报率以及社会的平均回报率所决定的。

互联网行业是人类有史以来增长最快的行业。这个行业生意的本质，是一方面连接了用户，用户是它的资源，当然很多时候也是它的成本项；另一方面连接了商家。互联网行业为社会带来价值，同时也分享了收益。

11.  为什么说价值投资和新兴行业不矛盾。因为我理解的价值投资是基于企业创造的价值，这是一个往前看的过程。企业未来的增长本来就是企业价值的一部分。很多行业都有自己的生命周期，有衰退期，甚至有死亡期。表面的低估不一定意味着便宜，可能是因为过去的盈利模型变得不可行了。本质上来说，世界在变化，经济在变化，我们是需要往前看的。未来的现金流、未来的价值回报，能够变成我们企业本身价值的重大部分甚至主要部分。

• 借鉴美国走过的路

12.  如果观察中国和美国的经济结构，从长远来看，我们会和美国变得越来越像，因为两国都是巨大的单一经济体，美国产业的发展会对中国有一定的参考价值。

13.  在格雷厄姆的时代，非常多的公司，它的股票价格是低于每股净资产的，那时候是非常容易做投资的。

在巴菲特成长的时期，美国的人口和经济总量处于稳定增长的阶段，经济增速基本围绕潜在增长率3%周期性波动。以消费品为代表的公司有国内市场自然扩大、走向全球化，这两个低速而持续的引擎。以合适的价格买入优秀的公司，通过复利获得回报。

从前在巴菲特的年代，投资还是少数人的事情，但是在现在互联网时代，每个人都可以参与，信息的传播速度非常高。面对一个高效的资本市场，很难出现非常明显的定价错误。美国资本市场，有可能超额回报只能来自于巨大的争议和巨大的不确定性。

我们怎么办？在市场效率不断提高的新环境里必须要求变，简单而明显的机会在减少。要把更多的精力投放到创造社会价值增量的行业和公司上面。

14.  看看美国标普500最大市值的十家公司的变迁，我们体验一下时代的变化。现在前十大公司就集中在几个行业：互联网、金融、消费品和医药。你要成为最大的行业，或者说你要成为最大的公司，你首先要选择在特定的行业里面。

15.  从高增长到低增长的转型体现在企业家或企业之间分化的状态，有竞争优势的企业盈利率会持续超出预期，回报率会非常之高，创造自由现金流的能力极强。因为它不用像过去那样为增长做出那么多的投资和付出。部分成熟行业只要行业结构趋向稳定，现金流、盈利能力特别好。这是一个社会发展的常态，美国就是先例。

16.  本质上，我认为金融自由化有重大的问题。单纯的以投资回报、收益为导向，会带来严重的不均衡。金融业是委托代理机制，往往风险是别人的，收益是自己的，用别人的钱去冒险，美国解决不了这个问题，任何国家都解决不了这个问题，所以金融必须要接受严格监管。当然美国在2007年之后，通过降低金融机构的杠杆率来实现这样的过程，因为它很难像我们国家这样去监管。

-全文完-

风险提示：本内容仅代表受访者于受访当时的分析、推测与判断，所依据信息和资料来源于公开渠道，并含有前瞻性陈述，不保证其准确性、充足性或完整性，相关信息仅供参考，不构成广告、销售要约，或交易任何证券、基金或投资产品的建议。本内容中引用的任何实体、品牌、商品等仅作为研究分析对象使用，不代表受访者及其所在机构的投资实例。

版权声明：本文版权属于上海高毅资产合伙企业（有限合伙）（简称“高毅资产”），未经高毅资产授权，任何机构和个人请勿以任何形式发表、转载、改编、摘录、引用。如转载使用，请注明来源及作者、请保留文章内容完整性、在标题及内容中请勿以任何形式曲解原意；如引用、改编、转述、分析等，请勿以任何形式曲解原意。